V říjnu 2019 vyprší funkční období dosavadního prezidenta Evropské centrální banky. Od roku 2011 je jím italský bankéř Mario Draghi – muž, který podle převládajícího názoru dokázal zachránit euro, ale který rovněž čelí kritice. Zejména ze strany Německa.

Draghi dokázal nejprve uklidnit vyděšené finanční trhy dvěma legendárními větami pronesenými 26. července 2012: „V rámci našeho mandátu je ECB připravena udělat cokoli bude třeba, aby zachránila euro. A věřte mi, bude to stačit.“

Po slovech následovaly činy. Činy v hodnotě 2,4 bilionu euro. Za tuto částku ECB nakoupila (a stále kupuje) dluhopisy členských států eurozóny. Tento masivní nákup dluhopisů měl (a stále má) zásadní vliv na pokles úrokových sazeb nejen v eurozóně, ale v celé Evropě. Díky programu, který Draghi prosadil, se nezhroutily veřejné finance Itálie, Španělska a dalších rizikových zemí eurozóny. Státy se mohou financovat za úrokové sazby, které jsou vzhledem k jejich finanční situaci velmi levné.

Draghiho politika „cokoli bude třeba“ měla a má dopad i na soukromé finance. Evropské podniky se levně financují dluhem. Evropské domácnosti mají levnější hypotéky a spotřebitelské úvěry. Objem hypoték v Německu například vzrostl od července 2012 do června 2018 o 22 procent.

To sice nevypadá jako raketový růst, ovšem ve srovnání s předchozí dlouholetou stagnací je to průlom. A protože finanční trh zahrnuje i nečlenské státy, Draghiho politika se promítla i do nízkých úrokových sazeb v Česku. Pokud si majitelé domů, bytů a pozemků pochvalují vysoké ceny českých nemovitostí, i toto je vedlejší efekt záchrany eura. Andrej Babiš se mohl jakožto ministr financí chlubit velmi nízkými náklady na dluhovou službu – i on mohl poděkovat Draghimu.

Jenomže nízké úrokové sazby nemají jen výhody. Vysoké ceny nemovitostí představují problém pro rodiny, které chtějí bydlet. Nízké úroky trestají ty, kdo si budují finanční rezervy. Draghiho program je gigantickou dotací dlužníků na úkor věřitelů.
​
Bilanční suma ECB nyní dosahuje hodnoty 4614 miliard euro, což je 43 procent hrubého domácího produktu eurozóny. Obrovské číslo. V současnosti ECB kupuje každý měsíc státní dluhopisy za 30 miliard euro – za peníze, které nejsou ničím kryté. Tento objem má být v září zredukován na polovinu a koncem roku se plánuje jeho ukončení. Co bude s evropskou ekonomikou pak, je nejisté.

AKTIVA EVROPSKÉ CENTRÁLNÍ BANKY A FEDU V POMĚRU K HDP

Zdroj: Holger Zschaepitz

Spojeným státům se úspěšně podařilo vystoupit z programu kvantitativního uvolňování, jehož rozsah v poměru k velikosti ekonomiky byl zhruba poloviční. Americká ekonomika ovšem není tolik závislá na dluhu jako evropská. Kromě toho Amerika neměla zranitelná místa jako eurozóna: konkrétně je řeč o Itálii, Španělsku a Portugalsku, které by bez Draghiho politiky zřejmě dávno prošly částečnou platební neschopností státu (protože dluhopisy těchto zemí nekupuje skoro nikdo kromě ECB).

Draghiho nástupce bude muset řešit otázku normalizace měnové politiky. Čímž se dostáváme k jádru problému. Pokud se novým prezidentem ECB stane Němec – například Jens Weidmann, současný prezident Bundesbanky a zároveň člen Řídící rady ECB – lze očekávat tvrdší postoj.

Němci jsou již od hyperinflace začátkem 20. let horlivými odpůrci financování státu cestou nákupu dluhopisů centrální bankou pomocí nekrytých peněz. Draghiho politika je v přímém protikladu se vším, co Německo v oblasti měnové politiky praktikovalo od Schachtovy měnové reformy roku 1923. Němci raději akceptovali brutální bankovní a hospodářskou krizi v letech 1931-1932, než aby připustili znehodnocení nové neinflační marky.

Po válce západní spojenci odpustili Německu téměř všechny dluhy a reparace, takže mohla vzniknout tradice silné měny. Díky historicky unikátnímu odpuštění dluhů mohli Němci uskutečnit hospodářský zázrak, zvyknout na neinflační růst a dnes jim ani nepřijde na mysl, že by tomu vůbec mohlo být jinak. I dnešní generace vzdělaných a zkušených německých bankéřů vnímá neinflační měnovou politiku jako neměnné dogma.

Ať už bude novým prezidentem ECB kdokoli, měl by si uvědomit, že dnešní eurozóna je spíše v situaci západních spojenců po válce. Dluhy jí nikdo neodpustí. Zásadní zpřísnění měnové politiky by mohlo způsobit recesi nebo dokonce krizi. Prosperita dnešní Evropy je založena na velkých veřejných dluzích a ještě větších dluzích soukromého sektoru. Omezte dluhy a evropská ekonomika se zhroutí jako dům z karet.

Je zde dilema: buď se Evropa smíří s vyšší inflací, anebo ji čeká hospodářská stagnace podobná té, kterou zažila předlužená Británie po druhé světové válce až do éry Margaret Thatcherové. Ale ani Británie se nakonec inflaci nevyhnula.
​
Co není řešení: společný evropský rozpočet a zvýšená míra přerozdělování neboli všeobecná nezodpovědnost na úkor ostatních. Jak onehdy poznamenal francouzský ekonom Pascal Salin, když dáte dohromady dvacet špatných politik, nevznikne jedna dobrá.

psáno pro Lidové noviny

Agentury přinesly zprávu o překvapivě vysokém přebytku německého státního rozpočtu. Vznikají otázky, jak je možné, že Německo si vede tak skvěle. Vysvětlení je přitom velmi jednoduché.

​V první řadě, Německo je členskou zemí eurozóny – triviální, známý fakt. Co z něho ale prakticky vyplývá?

Prakticky to znamená, že kurs eura je dán celkovou exportní výkonností eurozóny. Výkonnost exportní superhvězdy – což je Německo – se sečte s výkonností slabších kusů eurové oblasti, zejména s latinskoevropským křídlem tohoto uskupení. Výsledkem je kurs eura, který je příliš silný pro Belgii, Francii, Portugalsko nebo Řecko, ale příliš slabý pro Německo.

Nejsilnější exportní ekonomika světa je tak nepřímo, ale velmi účinně dotována prostřednictvím levného eura.

Kurs eura je ale slabý i z jiného důvodu, který má opět kořen v latinskoevropské oblasti. Itálie stále ještě trpí dozvuky bankovní krize, což je důvod, proč Evropská centrální banka nadále provozuje extrémně expanzivní měnovou politiku. Bez dlouhodobých a velmi rozsáhlých akcí, jejichž režisérem je ředitel ECB Mario Draghi, by euro bylo výrazně silnější. I samotná měnová politika ECB je tedy zdrojem nepřímých dotací německého exportu.

Dále je tu skutečnost, že Německo zaznamenává cyklický růst, což se projevuje i na růstu objemu bankovních úvěrů. Objem úvěrů nefinančním společnostem – spolehlivý ukazatel fáze hospodářského cyklu – vzrostl o 5,6 procenta (v období červen 2017 až červen 2018).

To sice není úplně raketové tempo, ale přece jen jde o solidní doklad růstu německého hospodářství. Dokud roste objem podnikových úvěrů, lze se spolehnout i na růst ekonomiky.

OBRÁZEK: OBJEM ÚVĚRŮ NEFINANČNÍM PODNIKŮM, NĚMECKO (údaje v milionech euro)

Zdroj: ECB

Toto jsou tři solidní, hmatatelné důvody, proč německá ekonomika roste a proč tudíž roste i objem daňového inkasa. Pak je zde ještě čtvrtý důvod: německé daně jsou příliš vysoké. Ať už jde o daně z příjmu nebo jiné druhy daní, Německo se řadí ke světové špičce. 

Vysoké daně mohou být i vysvětlením, proč německá ekonomika jako celek roste poněkud malátně: tempem pouhých 1,9 procenta anualizovaně za druhé čtvrtletí 2018. Pro srovnání, průměr EU činil 2,2 procenta. Rakousko rostlo rychlostí 3,4 procenta, stejně jako Česko; Polsko tempem 5,2 procenta. Pomalejší než Německo jsou Francie, Itálie a Belgie.

Celkem vzato, německá čísla neukazují žádný hospodářský zázrak. Spíše ekonomiku s uměle sníženým měnovým kursem, která nese na hřbetě trochu příliš velkou daňovou zátěž. Funguje slušně, přiměřeně okolnostem, ale nejedná se o žádný hospodářský zázrak.

Pro zajímavost, následující obrázek názorně ukazuje nerovnováhu mezi Německem (červeně) na jedné straně a Španělskem a Itálií na straně druhé. Dynamika vývoje ukazuje sílu německého exportu. Kdyby Německo mělo vlastní měnu, její přirozené posilování by vyrovnalo rozdíl mezi konkurenceschopností Německa a ostatních zemí. Kurs eura je však dán celkovou výkonností eurozóny, což zvýhodňuje německý exportní průmysl.

OBRÁZEK: BILANCE ZÚČTOVACÍHO SYSTÉMU TARGET 2

Zdroj: ECB

Německo tedy profituje z této nerovnováhy, pro ostatní země je to samozřejmě zátěž.